2016年巴菲特致股东的信
2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” 2016巴菲特致股东的信致伯克希尔·哈撒韦公司的股东们：伯尔希克·哈撒韦公司2015年的净资产为154亿美元，公司A类和B类股票的每股账⾯价值增长6.4%。在过去的51年时间⾥（即现有管理层接⼿公司开始），公司股票的每股账⾯价值从19美元增加⾄155501美元，年复合增长率为
19.2%。
在我们接⼿伯克希尔的前⼏⼗年，伯克希尔·哈撒韦公司的账⾯价值与企业内在商业价值⼤致相等，后者也是真正重要的东西。这两个数据存在相似之处是因为我们的⼤多数资产部署在有价证券，我们需要定期重新评估市场的报价（如果出售股票会有更少的税收）。按照华尔街的说法，我们的⼤部分资产是“按市价计算的”。然⽽，到了1990年代早期，我们的重点已经转向企业的完全所有权，即减少了资产负债表数据的相关性。因为适⽤于控制公司的会计准则不同于评估公司有价证券的准则，造成损失的账⾯价值通常被记下来，但带来盈利的却未曾重估。我们已经有过这样的经历：我做了⼀些愚蠢的投资，但我为那些公司经济信誉投⼊的资⾦在之后被注销，此举降低了伯克希尔的账⾯价值。同时，我们也有⼀些成功的投资，其中⼀些是⾮常⼤的，但却没能提⾼公司资产的账⾯价值。随着时间的推移，相较于我们认可的处理⽅式，这种不对称的会计处理必然扩⼤了公司内在价值与账⾯价值之间的差距。在今天，我们不断增长但却未记录的盈利清楚的表明伯克希公司的内在价值远远超过其账⾯价值，这就是为什么我们将股票回购的价格上限提⾼到票⾯价值的120%。在这个⽔平线上，回购对于伯克希尔剩余的股东⽽⾔，会快速提⾼每股的内在价值。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我们拥有的企业价值增加却未重估，解释了为什么伯克希尔公司列在⾸页上的市场价值变动收益，超出了我们账⾯价值变动收益。 *本报告中使⽤的所有每股数据适⽤于伯克希尔·哈撒韦A股，B股数据为A股的1/1500。 *在这封信中，所有收⼊都是税前收⼊，除⾮另有指定。伯克希尔这⼀年伯克希尔副董事长、我的伙伴查理·芒格，和我都希望每年伯克希尔的标准盈利能⼒增加。当然，实际的年收⼊有时会因为美国经济的疲软⽽下降，或者可能因为保险⼤灾难。在⼀些年份标准盈利会⽐较少，另⼀些年份会⽐较多。去年是收获颇丰的⼀年，以下为去年的亮点：伯克希尔在2015年期间最重要的发展不是⾦融，虽然它带来了更好的收益。在2014年表现⽋佳后，我们的BNSF（美国伯灵顿北⽅圣太菲铁路运输公司）在去年⼤幅改善了对客户的服务。⽽为了实现这⼀⽬的，我们在资本⽀出中拿出了58亿美元，远超美国铁路历史的纪录，并且⼏乎是我们年度折旧费⽤的三倍，但它花的真值！以吨/英⾥的收⼊来计算，BNSF公司在2015年占有了美国城际货运17%的市场份额，⽆论是通过铁路，卡车，航空运输，⽔或管道。在这⽅⾯，我们是美国七⼤铁路公司（其中两家在加拿⼤）中最强⼤的，吨/英⾥的货运量超出距离我们最近的竞争对⼿45%。因此，我们保持⼀流的服务不仅对我们的托运⼈的⾄关重要，⽽且对美国经济的平稳运⾏⾄关重要。对于⼤多数美国铁路公司，2015年是令⼈失望的⼀年，货运总⾥程减少，利润也在降低。但对于BNFS⽽⾔，在保持规模的前提下，税前利润达到了68亿美元（2014年为6.06亿美元）。马特·罗斯和卡尔·艾斯，BNSF的经理，感谢你们。 BNSF是“五⼤发动机”中最⼤的那个，除了它，还有伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE；前⾝是MidAmerican能源公司）、IMC（以⾊列⾦属加⼯⼯具供
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”应商）、Lubrizol以及Marmon，这些公司是伯克希尔最⼤的五个⾮保险企业，在2015的收⼊达到131亿美元，较2014年增加了6.5亿美元。在这五个巨头中，2003年我们只拥有BHE，当时获利3.93亿美元，后来我们相继以全现⾦相继购买了剩下4个公司中的3个，然⽽在收购BNSF时，70%的费⽤我们⽤现⾦⽀付，剩下的发⾏伯克希尔股票使盈利数值增长了6.1%，我们的⽬标不是简单的增加收⼊，也要保证我们的股票每股价值增长。明年，我将要着⼿“第六⼤发动机”的建设。新的⼩伙伴叫Precision Castparts Corp（PCC），我们在⼀个⽉前花费320亿美元收购了它。PCC与伯克希尔模式完美的融合，将⼤⼤提⾼我们的标准化每股盈利⽔平。在⾸席执⾏官马克·多尼根多带领下，PCC已经成为航空零部件的世界顶级供应商（供应当中⼤多数会是原装设备，但是备件对于公司来说也很重要）。马克的成就让我想起了雅各布·哈帕兹（Jacob Harpaz）在IMC中展⽰的法宝，两名男⼦变换着很普通的材料，却⽤在各⼤⼚商不平凡的产品中，每⼀个产品都是马克⼿下的奇迹。经过多年的合同交付，PCC的产品⼤都是⼤型飞机中的关键部件，13个国家的162个⼯⼚⾥，有30466名各⾏各业员⼯为公司服务。马克在构建⾃⼰的商业帝国时，做了很多收购，将来会有更多，我们期待着伯克希尔加⼊后他的举措。个⼈致谢：收购PCC如果没有托德·库姆斯（Todd Combs，伯克希尔⾼管）的投⼊和帮助是⽆法成功的，他在数年前将这家公司带到了我的视野中，并且⼀直告诉我这个⾏业的窍门以及马克的事情。尽管Todd和泰德·威斯勒（Ted Weschler，伯克希尔⾼管）的主要职责都是投资经理—他们每⼈为我们处理着约90亿美元的业务—但他们都积极、巧妙地通过各种⽅式为伯克希尔增加价值。雇佣这两位是我所做过的最好的决定之⼀。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”经过对PCC的收购，伯克希尔将拥有世界财富500强中的10.25家（我们拥有的27%卡夫亨⽒股份就是那1/4）。还剩下不到98%的美国企业巨头没有给我们打电话。接线员已经就位。（注：巴菲特在这⾥开了个玩笑）。我们的⾮保险业务公司在去年为我们创造了57亿美元的收⼊，⾼于2014年的51亿美元。在集团内部，我们有1家公司去年盈利超过7亿美元，2家盈利在4亿-7亿美元之间，7家盈利在2.5亿-4亿美元之间，11家盈利在5000万到1亿美元之间。我们爱死他们了：这个系列的公司不管在数量上还是在盈利上都会随着时间逐渐增长。当你听到有⼈谈论美国摇摇欲坠的基础设施建设，放⼼，他们谈论的并不是伯克希尔。我们在去年投资了160亿美元的资产、⼚房和设备，86%都建设在美国。我在早些时候告诉过你们BNSF在2015年的资本⽀出记录。在每⼀年的末尾，我们的铁路设施建设较1年或是更早之前都会有提升。 BHE有着相同的故事。这家公司投资了160亿美元到可再⽣能源事业⾥，并且现在拥有着国家7%的风能发电和6%的太阳能发电。事实上，我们的公⽤事业所拥有并且运作的4423兆⽡的风⼒发电是第⼆名的6倍。还没完。去年，BHE在巴黎⽓候⼤会上，为⽀持未来可再⽣能源的发展做出了重⼤承诺。我们履⾏这些承诺有着重⼤的意义，不仅仅是为了环境也是为了伯克希尔的理念。伯克希尔庞⼤的保险业务在2015年完成了承保盈利连续13年增长。这些年⾥，那些不属于我们、但我们可以将其⽤于为伯克希尔的盈利投资的流动资⾦ —从410亿美元增长到了880亿美元。虽然，我们的流动资⾦在收⼊和规模上并没有反映在伯克希尔的盈利上，但浮存⾦产⽣了庞⼤的投资收益，因为它允许我们持有资产。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”同时，我们的承保盈利在13年⾥达到了总计260亿美元，包含着2015年盈利的18亿美元。⽏庸置疑，伯克希尔最⼤的未登记的财富存在于保险业之中。我们⽤了48年时间来创建⼀个⽆法被替代的多维的经营⽅式。在查理和我寻找新的收购对象的时候，我们的很多⼦公司都在进⾏补强收购。去年我们进⾏了29项补强，计划总耗资为6.34亿美元，购买价格从30万美元到1.43亿美元不等。查理和我都⿎励补强，如果他们定价合理。（⼤部分交易报出的价格显然不合理。）这些收购都将资本配置在由我们的经理管理的符合我们现有商业模式的运营中。这意味着，⼯作没有增加，但伯克希尔的盈利更多了，这种结合我们发现⾮常有吸引⼒。我们在未来会做更多的补强性交易。
在去年我们的亨⽒与Jorge Paulo Lemann ，Alex Behring和Bernardo Hees都
通过与卡夫的合并使其规模增加了1倍还多。在这笔交易之前，我们花费了42.5亿美元购买亨⽒的53%股份。现在，我们拥有3.254亿股卡夫亨⽒股份（约27%），成本为98亿美元。新公司每年有着270亿美元的销售额，可以为你提供亨⽒番茄酱或者芥末，来搭配你的来⾃卡夫的奥斯卡梅耶热狗。再加上⼀个可⼜可乐，你就将享受到我最喜欢的⼀顿饭了（我们会在每年的⼤会上带上奥斯卡梅耶的热狗车——带上你的孩⼦⼀起来。）尽管我们并没有出售卡夫亨⽒的股票，“GAAP”（⼀般公认会计原则）要求我们记录下我们在这场合并上投资的68亿美元的账单。这就使得我们控股的卡夫亨⽒在我们资产负债表上显⽰出的价值⾼于我们的成本数⼗亿以上，却⽐市场价值要低，这样的结果只有⼀个会计会喜爱。伯克希尔还拥有着卡夫亨⽒的优先股，每年⽀付我们7.2亿美元，并且还有7.7亿美元在我们资产负债表上。卡夫亨⽒⼏乎肯定会在六⽉以83.2亿美元赎回优先股（最早的可选⽇期），这对于卡夫亨⽒来说将会是⼀个好消息，但对于伯克希尔来说就是个坏消息了。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” Jorge Paulo和他的同伴是再好不过的合伙⼈了。我们与他们分享并购的激情，构建和创⽴更⼤的企业来满⾜基本的需求和欲望。我们⾛着不同的道路，但是追求着同⼀个⽬标。他们的⽅法⼀直以来都⾮常的成功，通过并购能够提供减少不必要成本机会，然后迅速地完成⼯作。他们的⾏为极⼤的提升了⽣产⼒，这是在过去240年⾥美国经济增长的最重要的因素。衡量⽣产⼒提升的标准是每⼩时输出更多的需要的商品和服务，如果没有，会经济不可避免地停滞不前。在美国⼤部分公司⾥，提升⽣产⼒是可能的，这⼀事实给Jorge Paulo和他的同伴提供了机会。在伯克希尔，我们也渴望效率并且厌恶官僚主义。为了实现我们的⽬标，我们遵循并强调避免膨胀，收购像PCC这样的公司，⼀直由注意价格和⾼效的经理来进⾏。在收购之后，我们的⾓⾊就仅仅是创造⼀个环境，那些CEO和他们的志趣相投的最终继任者能够在其中最⼤化他们的管理效率和来⾃⼯作的愉悦。（这种不⼲涉风格，是我从Mungerism的话中知道的：“如果你不想让⾃⼰ ⽣活在痛苦之中，就不要带着改变别⼈⾏为⽅式的⽬的去结婚。”）我们将继续以极端分散——当然，⼏乎闻所未闻——的⽅式来运营伯克希尔。但是我们也会寻找机会，作为⼀个融资伙伴来和Jorge Paulo合作，就像他的集团收购了Tim Horton’s ⼀样，或者作为股权融资伙伴，就像亨⽒⼀样。我们也会偶尔和他⼈合作，就像我们和Berkadia成功做过的那样。然⽽，伯克希尔只会和合伙⼈做友好的收购。诚然，某些恶意收购是事出有因的：⼀些CEO忘记了他们在为哪些股东⼯作，同时其他的经理也是严重的不称职。不论哪种情况，董事可能会⽆视问题所在或者只是简单地不情愿对需求做出改变。这时就需要新⼈了。我们会把这些“机会”留给其他⼈。在伯克希尔，我们只去欢迎我们的地⽅。伯克希尔公司去年在它的“四⼤”投资——美国运通、 可⼜可乐、IBM和富国都增加了所有者权益。我们购⼊了更多IBM和富国的股份（到2014年年末我
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”们对IBM的股权从7.8 %增加到 8.4%，对富国的股权从9.4%增加到9.8%）。在其他两家公司，可⼜可乐公司和美国运通，股票回购也提⾼了我们所有权的百分⽐。我们在可⼜可乐公司的股权从 9.2%增长到 9.3%，对美国运通的股份从 14.8%上升到 15.6%。倘若你觉得这些看似⼩⼩的改变并不重要，我们可以做⼀个算术：伯克希尔在这四家公司的权益总和每增加⼀个百分点，获得的年收益就会增加5亿美元。这四个投资对象拥有优秀的业务，⽽且都由那些既有才华又维护股东利益的⼈员管理。它们带来的有形资产的回报⾮常可观甚⾄惊⼈。在伯克希尔，⽐起完全拥有⼀个⼀般的公司，我们更喜欢拥有优秀公司的某些实质部分，尽管它不受我们控制。正如拥有所有的⽔钻都不如拥有希望之钻的部分所有权。如果以伯克希尔公司的年终控股来计算，我们在“四⼤公司”2015年的股权收⼊达47亿美元。然⽽，在我们向你报告的收益中，我们只计算他们的分红——去年约18亿美元。但毫⽆疑问：我们没有报告的这些公司近30亿美元的收⼊和我们记录下来的部分每⼀分都有同样的价值。我们的投资对象保留的收⼊通常⽤于回购⾃⼰的股票——这是⼀项增加伯克希尔未来收益的⽐重，⽽不需要我们付出⼀分钱的举动。这些公司留存的收益也⽤来创造⽣意机会，通常最后都会发现是有利的。所有这些让我们相信，这四个投资对象每股的收益总体上将随着时间的推移⽽⼤幅增长。如果确实有收益，给伯克希尔的股息就会增加，因此，我们未来的资本收益也会增加。相⽐仅限于收购他们会运作的公司，我们在资本配置上的灵活性——具体来说，我们被动地在⾮控制企业上⼤额投资的意愿——给了我们很⼤的优势。伍迪·艾伦曾说，双性恋的优势在于它让你周六晚上找到约会的机会加倍。以相似的⽅式——当然，并不完全⼀样的⽅式——既愿意运作企业，又愿意被动投资的胃⼜加倍了伯克希尔为其⽆尽井喷的现⾦找到明智的使⽤⽅式的⼏率。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”除此之外，拥有巨额的有价证券组合给我们提供了存在重⼤收购时可以利⽤的资⾦储备。
今年是个选举年，候选⼈们不会停⽌讨论我们国家的问题（当然，这些问题只有他们能解决）。这种消极宣传的结果是，很多美国⼈现在认为他们的孩⼦不能像他们那样⽣活得好。这种观点⼤错特错：今天在美国出⽣的婴⼉是历史上最幸运的孩⼦。美国⼈现在的⼈均GDP为56000美元。就像我去年提到的——实质上是我出⽣的那年，1930年⼈均GDP的惊⼈的六倍，这远远超出了我的⽗母和他们同时代的⼈最疯狂的梦想。今天的美国公民不是本质上⽐以前更聪明，也不是⽐ 1930的⼈更加努⼒⼯作。⽽是⼯作得更加有效率从⽽产出更⾼。这种强⼒的趋势会确切地延续下去：美国的经济魔⼒保持良好和活⼒。 ⼀些评论家哀叹我们现在每年2%的实际GDP增长——是的，我们都希望看到更⾼的增长率。但是让我们⽤过分悲观的2%的数字做⼀下简单的数学计算。我们会看到，增长带来了惊⼈的收益。美国⼈⼜每年增长0.8%（出⽣率减死亡率的0.5%和净移民率的0.3%）。因此2%的整体增长产⽣⼤约1.2%的⼈均增长。这可能听起来并不令⼈印象深刻。但对⼀代⼈来说，25年来，这种增长速度会带来34.4%的⼈均实际GDP收益（复利效应产⽣的超额的百分⽐会通过简单的25x1.2%来计算）。反过来，那34.4%的收益会为下⼀代带来惊⼈的19000美元的实际⼈均GDP增幅。平等的分配下， ⼀个四⼜之家每年可获得76000美元。今天的政客们不需要为明天的孩⼦流泪。确实，今天的孩⼦⼤部分都不错。我所有中产阶级的邻居都定期享受⽐约翰·D·洛克菲勒在我出⽣时更好的⽣活⽔平。他⽆与伦⽐的财富买不到我们
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”现在拥有的，⽆论是什么领域——仅举⼏个——交通、娱乐、通信或医疗服务。洛克菲勒当然有权⼒和名声，不过他不能活得像我的邻居现在⼀样好。尽管由下⼀代分享的馅饼会⽐今天的⼤得多，它将被如何划分仍将被激烈争议。就像是现在这样，在劳动⼒和退休⼈员之间，健康和体弱者之间，继承者和霍雷肖·阿尔杰之间，投资者与⼯⼈之间，特别是那些市场都⼗分看重的⼈才和同样努⼒的缺乏市场技能的美国⼈之间会为了更多的产品和服务⽽奋⽃。这种冲突永远在我们⾝边——并将永远继续。国会将会是战场，⾦钱和选票将是武器。游说将是保持增长的产业。然⽽，好消息是即使是“落败”那⼀⽅的成员也将⼏乎肯定可以享受——正如他们应该的那样——将来⽐他们在过去所拥有的远远更多的商品和服务。他们增加的奖⾦的质量会也显著改善。在⽣产⼈们想要的商品上，没有什么能竞争的过市场系统，在提供⼈们还不知道他们需要的商品上更是如此。我的⽗母年轻的时候，⽆法想象⼀台电视机，我在我50多岁的时候，也不曾认为我需要⼀台个⼈电脑。这两种产品，当⼈们看见他们能做什么之后，迅速彻底改变了他们的⽣活。我现在⼀周花⼗个⼩时在⽹上打桥牌。⽽且，当我写这封信时，“搜索”功能对于我来说是⼗分宝贵的。不过我还没准备好使⽤Tinder（⼀款⼿机交
友APP）。
240年来，和美国打赌⼀直是⼀个可怕的错误，⽽且现在仍然不是开始的时候。美国的商务与创新的⾦鹅将继续下更多和更⼤的蛋。美国对社会保障的承诺将兑现，也许会更慷慨。⽽且，是的，美国的孩⼦们的⽣活将远⽐他们的⽗辈要好。
考虑到这种有利的形势，伯克希尔（要肯定的是，其他许多企业也⼀样） ⼏乎肯定会蓬勃发展。那些查理和我的继任经理们将根据以下我们简单的蓝图，增加伯克希尔的每股股票的内在价值：
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” 1． 不断改善我们众多附属公司的基本盈利能⼒； 2． 通过补强并购进⼀步增加他们的收益； 3． 从增长的投资中获益； 4． 在相对于内在价值⽽⾔具有有意义的折扣时回购伯克希尔股票； 5． 偶尔进⾏⼤型收购。管理部门也会通过少量发⾏伯克希尔的股份（如果有的话），尽量使你的收益最⼤化。企业内在价值尽管查理和我经常谈论企业内在价值，我们还是⽆法告诉你们伯克希尔哈撒韦公司股票的确切价值（⽽且，事实上，对任何股票都是如此）。但是我们可以做⼀个合理的估计。我们在2010年的年度报告中提出了三个因素，我们相信其中⼀个定性的因素是我们对伯克希尔哈撒韦公司的内在价值进⾏估计的关键。关于这个问题的讨论会在113-114页进⾏完整的再现。在这⾥对两个定量的因素进⾏更新：2015年我们的每股现⾦和投资增加8.3%，⾄159794美元（包括我们拥有的卡夫亨⽒股份在市场的价值），⽽且我们从许多⽣意中赚钱——包括保险承销收⼊——每股收益增加2.1%⾄每股12304美元。在第⼆个因素中，我们从我们持有的投资中剔除股息和利息，因为他们会产⽣重复计算的值。在计算我们的收⼊时，我们扣除所有的企业开销、利息、折旧费、摊销和少数股东权益，但不扣除所得税。也就是说，我们计算的是税前收⼊。我在上⾯的段落中使⽤斜体，是因为我们第⼀次加⼊保险承销业务收⼊。当我们最初介绍伯克希尔哈撒韦公司两个⽀柱性定量因素的估值时，之所以没有计算在内，是因为我们保险业务的结果深受灾难覆盖范围的影响。如果没有飓风和地震，我们会获得丰厚的利润。但是⼀场⼤灾难就会产⽣亏损。为了保
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”守的阐述我们的商业收⼊，我们⼀贯假定保险业务会盈亏平衡，从⽽在第⼆个因素的年度计算中忽略保险业务所有的收⼊和损失。今天，我们的保险业务很可能更稳定，因为相⽐于⼗⼏⼆⼗年前，我们让⼤型灾难变得不那么重要，极⼤地拓展了作为我们主要收⼊来源的业务线。参照这部分的第⼆段，去年，保险承销收⼊在我们每股12304美元的收益中贡献了1118美元。在过去的⼗年中，保险承销收⼊平均每年达到每股1434美元，⽽且我们预计在之后的⼤部分年份中都会赢利。但是你应该认识到，保险承销业务在任何⼀年都有可能⽆利可图或是⼤赚。 ⾃1970年以来，我们的每股投资以18.9%的年均增长率增长，收⼊（包括在第⼀年和最后⼀年的保险承销业务收⼊）的增长率达到23.7%。伯克希尔哈撒韦公司的股票价格在接下来的45年，增长速度与我们两种因素测量的值⾮常相似并不是巧合。查理和我喜欢通过这两个领域去理解收益，但是我们的主要⽬标是建⽴关于营业利润可复制的模型。现在，让我们⽤我们的操作⽅法去检查4个主要部门。与其他部门相⽐，它们每个都有截然不同的资产负债表和收⼊特点。我和查理会视他们为四个独⽴的业务（尽管把他们放在同⼀屋檐下有重要和持久的经济优势）。我们的⽬的是为您提供我们在你们的位置上会希望获取的信息，就像你们是报表经理⽽我们是缺席股东。（别激动，我们并没有考虑和你们互换职务）。保险先看看保险⾏业，⾃从我们在1967年以860万美元的价格，收购了国家赔偿和它的姊妹公司国家⽕灾与海事保险公司以来，这个⾏业的财产-意外险（P/C）分⽀就是推动我们扩张的动⼒所在，今天，从净市值来算，国家赔偿是世界上最⼤的财产-意外险保险公司。不仅如此，它的内在价值远超我们在书中表达的那些。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我们喜欢P/C⾏业的原因是因为它的经济特点：P/C⾏业的承保⼈先收取担保费，⽽后才会⽀付索赔。在⼀些极端的例⼦中，⽐如某⼀位⼯⼈的事故补偿⾦，⽀付期限甚⾄可以长达好⼏⼗年。这种“现在收取，随后⽀付”的模式让P/ C公司拥有⼀⼤笔现⾦，我们称之为浮存⾦，这些钱最终都会进⼊别⼈的⼜袋。但同时，这些承保⼈可以⽤这些浮存⾦来为⾃⼰谋利益。虽然个⼈的保险单和补偿⾦来来回回，但整个承保机构的公开流通股票总额却保持在⼀个与担保费总量相关的相对稳定的⽔平。因此，随着我们公司的业务增长，我们的公开流通股票也在增长。我们的增长之路，如下⾯的图表所⽰：想要在浮存⾦上获取更多收益⽐较困难。⼀⽅⾯，政府雇员保险公司和许多像我们这样的专业操作公司都已经在⾼速增长。国家赔偿保险公司的再保险业务与⼤多数因为浮存⾦快速下滑⽽即将不再投保的合同相关。如果我们在浮存⾦正遭受下降的时候及时操作，这将会变得⼗分缓慢（外界看来速度不会超过每年增长3%）。但是我们保险合同的⾃然属性就是这样，让我们不可能承受对于资⾦的快速的或者短期的需求，因为这些浮存⾦对于我们的现⾦资源来说⼗分重要。这个结构是⼈为设计的，也是伯克希尔经济堡垒中最重要的⼀个成分。这个结构永远不会被放弃。如果我们的担保费超过了我们所有花费和最终损失的总和，那么我们将会签署⼀个承保盈利，⽽这些将会增加我们的产品产⽣的投资收⼊。当这样的利
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”润被赚取之后，我们就会尽情地享受这种免费得到的资⾦，当然，最好的结果是，我们能够因为这笔资⾦再赚些钱。不幸的是，这种希望所有承保⼈都实现这种美好结果的期望引发了了业界紧张的竞争局势。如此剧烈的需求导致它时常引发P/C⾏业作为⼀个整体去操作⼀个⾮常严重的承保损失。这种损失，实际上，是产业为了维持其发⾏市场⽽⽀付的。有竞争⼒、有活⼒的市场总是能够保证保险产业在相较于其他美国⾏业时，总还是能够维持乏味的历史记录，在有形资产净值上赚取低于正常⽔平的回报，尽管这些发⾏资⾦所获得的收益是⾏业所有公司都在共享的。这段整个世界现在都在应对的很长的低利率期实际上确认了⼀点，在浮存⾦所能获取的收益在未来⼏年将会持续减少，因此恶化了承保⼈所⾯对的收益问题。当产业成果在未来⼗年下滑到⽐过去⼏⼗年还低时，这是⼀个投资的好机会，尤其对于那些对于再保险⼗分专业的公司来说，更是如此。就像这份报告此前提及的⼀样，伯克希尔哈撒韦公司到⽬前为⽌，已经连续13年保障着承诺利润，我们这个阶段的税前收⼊总计262亿美元。那并不是⼀个偶然，严格的风险评估是我们全部的保险经理们的⽇常关注焦点，他们知道什么时候的股票浮动是有价值的，盈利也可能因为太低的承诺利润⽽⾎本⽆归。所有的承保⼈都能给出那样的空头承诺。在伯克希尔哈撒韦公司这是⼀个传统，类似旧约全书的的风格。那么我们的股票浮动是如何影响我们的固有市值的呢？当伯克希尔哈撒韦公司计算账⾯价值的时候，我们的全部浮存⾦就像债务⼀样被扣除，就像我们明天必须⽀付但是不能补充它。但是把浮存⾦全部等同于债务又是不正确的，它可以被视作⼀个周转⾦。每天我们都需要⽀付⼀些⽇常开⽀和债务，这些⽀付⾏为减少了浮存⾦，2015年的245亿美元⾥⾯就有超过600万美⾦是⽤来⽀付债务的。就像每⼀天，我们开发新的业务，那也会很快产⽣新业务的债权，可增加浮存⾦。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”如果浮存⾦是成本低廉和持续性的，就像我们相信的那样，那么这项负债的真实价值将会⼤⼤低于会计们所计算出来的负债价值。拥有⼀美元，实际上永远不会离开这个世界——因为总会有新的业务来代替它，这就完全不同于拥有⼀美元——然⽽明天就会消失。然⽽，这两种不同形式的负债，却在通⽤会计准则中被视为等量。能部分抵消了的这⼀被夸⼤的负债是价值155亿美元的“商誉”资产。我们在保险公司购买保险时产⽣，这能够增加账⾯价值。在很⼤程度上，这种商誉代表了我们为保险公司获得的浮存⾦能⼒所⽀付的价格。然⽽，对商誉进⾏的花费和它的真实价值之间没有联系。例如，如果⼀个保险公司维持长期的、⾼⾦额的损失，那么任何书⾯的商誉资产承诺都应该被视为毫⽆价值，不论其原始成本究竟是多少。幸运的是，伯克希尔并不是这样。查利和我相信，我们保险公司的“商誉”是真正地有经济价值的，⽽且还会远远地超过它的历史价值。如果我们能够拥有这样的公司，我们将会愉快地去⽀付他们的浮存⾦。事实上，⼏乎所有的155亿美元——我们在保险业务中由商业信誉所带来的，2000年的时候已经在我们的书上提到过。然⽽随后，我们有了三倍的浮动。现在，它的价值是⼀个原因——⼀个为什么我们相信伯克希尔的内在商业价值⼤⼤超过其账⾯价值的巨⼤的原因。
伯克希尔有吸引⼒的保险经济模式之所以存在，是因为我们有⼀些优秀的的管理者，他们正以⼀种严格的态度去运⾏着⼀种极难复制的商业模式。让我来向你们介绍⼀些主要部门⾸先，浮存⾦额度最⾼的是由Ajit Jain管理的伯克希尔?哈撒韦再保险公司。Ajit敢于对⼀些其他⼈根本没有什么兴趣或者没有资本接受的保险进⾏投保。他进⾏投保是总是集能⼒、速度、决断⼒和智慧于⼀⾝。更重要的是，在
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”保险界，他总是有⼀些与众不同的想法。但是，他不会让伯克希尔置⾝于资源不合适的危机当中。事实上，伯克希尔在规避风险上的⽅法⽐绝⼤部分保险公司要保守。例如，如果保险公司将在⼀场特⼤灾难中损失2500亿美元，这将是保险业迄今为⽌最⼤赔偿的三倍，那么伯克希尔作为⼀个整体，他们将在这⼀年度要获得更多的收益，因为该公司的业务范围⼗分⼴。我们也要准备充裕的现⾦以求在波动巨⼤的市场上找到有前景的业务机会。与此同时，⼀些主要的保险公司和再保险公司将会⾯临⾚字问题，甚⾄濒临破产。 1986年的那个周六，Ajit⾛进了伯克希尔的办公室，那时的他甚⾄没有⼀点保险业⽅⾯的经验。尽管如此，保险公司的主管Mike Goldberg还是让他管理再保险业务。在这种⿎励和推动下，Ajit在保险界崭露头⾓，并且很快⼤放异彩，为伯克希尔公司获得了巨额的收⼊。
我们还有另外⼀个保险业的巨头——通⽤再保险公司，该公司由Tad
Montross管理。
本质上，⼀个运⾏稳定的保险公司需要遵守四⼤规则，它包括：（1）、理解⼀切会让保单发⽣损失的风险；（2）、对可能发⽣的风险进⾏谨慎评估并预计可能发⽣的损失；（3）、设置保费。就⼀般⽽⾔，保费需要稍⾼于可能发⽣的损失和运营需要的总和；（4）、懂得在⽆法获得合适保费的时候放⼿。许多保险公司都能够遵守前三条规则，却忽略了第四条。他们⽆法舍弃竞争对⼿都去积极争取的业务。但是⽼话说：“别⼈都在做，我们也要去做”，很多⾏业都存在这个问题，但是这个问题在保险⾏业尤为突出。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” Tad却能够做到这四条，他的业绩表现就体现了这些。在他的领导下，通⽤再保险公司的巨额浮存⾦的表现⼀直好于零成本，我们预计这种情况将继续。我们对通⽤再保险公司的国际⼈寿再保险业务⼗分满意。从我们1998年收购此公司以来，它就⼀直保持稳定、持续的盈利。不过在购买通⽤再保险公司不久后，它也出现了⼀些问题。这让⼀些评论家——包括我⾃⼰都相信我犯了⼀个很⼤的错误。不过这⼀天已经过去了，通⽤再保险公司依旧是⼀个宝贝。
最后，是政府员⼯保险公司。托尼·莱斯利现在管理着政府员⼯保险公司，他18岁就进⼊了公司，截⽌到2014年，他已经为公司服务了53年。1993年，托尼成为了公司的CEO，从那以后，该公司飞速发展。世界上再也没有⽐托尼更好的经理了。 1951年2⽉，我第⼀次听说政府员⼯保险公司，我被该公司相⽐于其他保险巨头的巨⼤成本优势给震惊到了。当时我就知道了这个公司⼀定会⼤获成功。没有⼈喜欢买车险，但是⼏乎每个⼈都喜欢开车。对许多家庭⽽⾔，给车投的保险是⼀个家庭的巨⼤开销。储蓄对家庭⽽⾔是很重要的——只有低成本的保险公司才会提供这种业务。所以，⾄少40%的⼈在阅读了这篇⽂章后可以在政府员⼯保险公司的保险业务上省下钱。所以，快停⽌阅读，登录geico.com或者拨打800-368-2734。政府员⼯保险公司的成本优势是它能够持续扩⼤市场份额的主要原因（1995年伯克希尔?哈撒韦公司收购它的时候，它的市场份额只有2.5%，⽽在2015年市场份额达到了11.4%）。政府员⼯保险公司的低成本成为了其他竞争⽆法超越的鸿沟。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我们的吉祥物“gecko”不怕疲倦地告诉美国⼈政府员⼯保险公司怎样帮助他们去省钱。我喜欢听到这个⼩家伙传达的信息：“只要15分钟就能够帮你省15%或者更多的汽车保险。”（不过总会有那么⼏个爱发牢骚的⼈。我的⼀个朋友就和我说过，⼀些能够说话的动物，除了谈到过保险再也不会讨论其他的问题。）
我们除了拥有这三个主要的保险公司，还有⼀些其他的⼩公司，他们中的⼤部分都在保险界中勤勤恳恳地⼲着⾃⼰应该做的事情。⼤体来说，这些公司发展⾮常好，稳定地盈着利。在过去的⼗年⾥，他们从保险业务中获得了29.5亿美元的利润，同时浮存⾦从17亿美元增长到86亿美元。查理和我都很看重这些公司和他们的领导者。不到三年前，我们成⽴了伯克希尔哈撒韦特殊保险公司（“BHSI”），我们也让它加⼊了这个队伍中。我们第⼀个决定就是让Peter Eastwood去管理这个公司。这是⼀个全垒打的举措：伯克希尔哈撒韦特殊保险公司的年度保费量已经达到10亿美元，⽽且在Peter的领导下，它有望成为保险业的领头⽺之⼀。这是⼀些决策所带来的增值收益和浮存⾦的概括：
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伯克希尔优秀的经理⼈、出⾊的⾦融能⼒和许多独特的商业模式在保险业中建⽴了巨⼤的鸿沟，让它在保险界别具⼀格。各种⼒量的集合为伯克莱尔的股东们带来了巨⼤的资产，⽽且这份资产还会随着时间不断增值。受监管的资本密集型业务我们的主要业务有两块：BNSF and BHE，它们存在共同的优点，⽽他们的这些特质又和我们其他的业务不⼀样。所以我们把他们的各项统计数据从我们GAAP准则下的资产负债表和收益表中分离出来，在这封信中单独来谈。它们的⼀个主要的共同特点就是对长期的、受监管的资产进⾏⼤量投资。这些资产部分由⼤规模长期债务⽀撑，但是不是伯克希尔担保。这些资产不需要我们进⾏信贷⽀持，因为即使经济情况不好，它们的盈利也能弥补他们的利率负债。例如，去年，在铁路经济不景⽓的情况下，BNSF的利息保障⽐率超
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”过了8：1（我们对于利息保障⽐率的定义是税前收益/利息，⽽不是税息折旧及摊销前利润/利息，尽管后者才经常被⼈使⽤，但是我们认为这种⽅法存在很⼤的问题）。与此同时，在对于BHE，有两个因素能够保证公司在任何情况下都能够⽀付债务⽀出。第⼀个在很多的公共事业项⽬中⼗分常见：抗衰退收益，这些来⾃于这些公司提供的独家额外服务。第⼆个只有我们其他⼏个少数的公共事业项⽬所享有，即收⼊来源多样化，这样可以让我们免于因为⼀个单⼀监管机构⽽遭受损失。我们获得的⼤部分收益，很多是由于强⼤的母体公司所拥有的巨⼤优势带来了⼀些补充，这样就让BHE和它的⼀些有⽤的分公司降低了他们的债务成本。这些让我们和我们的的顾客获得了很⼤的收益。众所周知，去年BHE和BNSF这两家公司花费了116亿美元在修建和装备上，对美国的城市内部结构做出了重要的贡献。只要它们能够承诺合理的收益回报，那么我们很愿意做这样的投资。不过前提就是，我们对未来的规划有绝对的信⼼。我们的这种⾃信⼼，不仅来⾃于我们⾃⾝过去的经验，⽽且来⾃于我们对社会清晰的认识——社会永远都会需要这种对于交通和能源的巨⼤投资。确保资⾦稳定流⼊⼀些重要的项⽬，对政府部门很有利。同时，做这些项⽬的投资对我们⽽⾔也是⼗分有利的，它可以让我们赢得政府及⼈民的信任。低廉的价格是让这些⽀持者们⾼兴的重要原因。在爱荷华州，BHE的平均零售价是5分/千⽡时，Alliant，该周的另⼀个主要的有⽤能源，均价是9.3美分。这⾥有⼀些来⾃附近州的可进⾏⽐较的价格数据：内布拉斯加州9美分、密苏尔州9.3美分、伊利诺斯州9.7美分、明尼苏达州9.7美分。国家的平均价格⼤概是10.4美分。我们的底价为我们⼯薪阶层的顾客增加了⼀些额外的收益。对于BNSF⽽⾔，它的价格很难和⼀些主要的铁路公司去进⾏⽐较，因为他们在运输货物和运输⾥程上和其他公司存在着巨⼤的差异。然⽽，为了提供
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”未加⼯的措施，去年我们的收益低于3美分每吨每公⾥，然⽽其他四个主要的美国铁路客户的电⼦运输费⽤⾄少⽐我们⾼40%，从4.2美分到5.3美分不等。 BHE和BNSF公司已经成为美国能源友好型产业的领头⽺。在风⼒发电产业上，没有哪个州能够超过爱荷华州，去年我们⽣产的风电相当于我们铁路顾客所⽤电量的47%。（新增的风电项⽬将会让这个指数在2017年达到58%）。 BNSF，和其他⼀等铁路公司⼀样，仅仅⽤⼀加仑的柴油可以让⼀吨的货物移动500⽶。这⽐卡车的能源利⽤率⾼了4倍！⽽且，更重要的是，铁路运输减少了⾼速公路的拥堵情况和严重堵车所带来的巨⼤开销。这⾥是BHE和BNSF的⼀些主要数据：
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我⽬前希望在2016年BHE能增加税后收益，但是BNSF收⼊在降低。制造业、服务业和零售业我们要详细地谈谈伯克希尔的这部分业务状况。让我们来看⼀看该业务部门的资产负债表和损益表。资产负债表12/31/15（单位：百万美元）
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损益表（单位：百万美元）
*已经重申了不包含马蒙集团租赁业务的2013年收⼊，现在这部分业务收⽀已计⼊了⾦融和⾦融产品部门。我们根据⼀般会计公认原则得出的收⽀信息在第38页。相⽐之下，上表中的营业⽀出不是根据⼀般会计公认原则计算的，因为它没有包括某些收购记账
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”项⽬（主要是⼀些⽆形资产的摊销）。我们这样做是因为查理和我认为经过这样调整后的数字⽐⼀般公⽤会计原则数据更能精确反映表中所有业务的实际收⽀情况。我不会⼀⼀解释每⼀个调整细节，其中有些调整很微⼩，也很难解释。但是专业投资者应该能理解⽆形资产的特殊性质。有些⽆形资产会随时间减值， ⽽有些则完全不会。⽐如拿软件来举例，软件资产就有切切实实的摊销费⽤。相反地，针对其他⼀些⽆形资产形成的费⽤，⽐如按照收购会计核算原则⽽产⽣的对诸如客户关系之类的⽆形资产进⾏的摊销，就明显不能反映其真实资产状况。公认会计原则对这两种费⽤不加以区分，在计算利润时把这⼆者都计⼊了⽀出。然⽽从投资者的视⾓来看，这两种费⽤完全不⼀样。第38页中会计公认原则数据显⽰，该部门有11亿美元的摊销费⽤被作为费⽤⼊账。我们可以说其中只有“20%”是实际发⽣的费⽤，其它全不是。因为我们进⾏了⼤量收购活动，所以这个曾经不存在的“⾮实际”费⽤如今变得⼗分庞⼤。随着我们进⾏更多的收购，⾮实际摊销费⽤也肯定会进⼀步增加。第55页列⽰了按⼀般会计公认原则计算的⽆形资产现时状况报表。我们现在有68亿美元的可摊销⽆形资产，其中41亿美元将在未来5年内摊销。当然，最终这些“资产”都会摊销殆尽。⼀旦全部摊销完，就算实际利润没有什么变化，报表反映的利润却会增加。（这是我给我的继任者的⼀份礼物。）我建议你最好忽视⼀部分按⼀般会计公认原则计算的摊销费⽤。但这么做会让我害怕，因为我知道现在企业管理者告诉股东忽视⼀些费⽤项⽬⼏乎已成了常态。其中最常见的⼀个例⼦就是“股份补偿。”这个费⽤项⽬名称中有“补偿”两个字，如果补偿不算费⽤的话，那还有什么能算费⽤？如果收⼊计算不包括真实费⽤和经常性费⽤，那还有什么费⽤能包括进去？华尔街分析师也经常这样做，⽤这些管理层提供的忽视“补偿”的费⽤去做分析。也许是这些分析师不太懂，或者他们怕与管理层关系搞坏。又或者他们就是玩世不恭，认为其他⼈
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”都这么做，为什么⾃⼰不顺应潮流呢。不管原因是什么，这些分析师向投资者传递这些误导性信息是有罪的。折旧费是⼀项更复杂的费⽤，但⼏乎总是真实的实际费⽤。毫⽆疑问伯克希尔也有折旧费。我希望我们能在保持业务竞争⼒的同时尽可能减少折旧费⽀出，我花了51年才想出来该怎么做。诚然，我们的铁路业务的折旧费⽀出下降速度⽐铁路业务正常运转所需资本⽀出的下降速度慢得多，这也导致了会计⼀般公认原则下收⼊账⾯数据⽐实际⾼。（这个现象在整个铁路⾏业都存在。）如果有CEO和投资银⾏家⽤未折旧前的数据向你推销，例如未计利息、税项、折旧及摊销前的利润，那么他⼗有⼋九就在故意忽悠你。当然了，我们公布的收益报告还是要遵循⼀般公认会计准则。要了解真实准确信息，你⼀定要记得把我们报告中的⼤多数摊销费⽤加回到利润额上去，然后还要减去⼀些以反映柏林顿北⽅圣塔菲公司少计的折旧费。
让我们回到我们的制造业、服务业零售业业务，这些业务涉及的公司的产品从棒棒糖到喷⽓式飞机等什么都有。其中有些公司经济状况⼗分好，其⽆抵押有形资产净值收益率能达到税后25%⾄100%。其他⼀些公司则可以达到12%~20%的良好收益⽔平。但也有少数⼏家公司收益⽔平相当糟糕，这是我在做资本配置⼯作中犯的⼀些严重错误。这些错误⼤部分都是由于我在评估这家公司或其所属⾏业的经济动态时出的差错，现在我的这些错误让我们付出了代价。有时候我在评估现任经理和未来经理候选⼈的忠诚度和⼯作能⼒时出错还会更多；真的，没骗你。如果我们幸运的话，这种情况只会在我们极⼩部分的业务中发⽣。如果把这个部门中的公司视为⼀个单⼀的主体，那么其业绩是相当杰出的。它们在2015年拥有平均256亿美元的净有形净资产，其中包括⼤量过剩现⾦和少量负债，并在此基础上获得了18.4%的税后有形资产净值收益率。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”当然了，为⼀家经营经济状况很好的公司⽀付过⾼收购价格⼀定是⼀项糟糕的投资。我们已经为我们的⼤多数公司所拥有的净有形资产⽀付了⼤量的溢价，其成本反映在我们数额庞⼤的商誉和其它⽆形资产项⽬上。但总的来说，我们这样部署资本的⽅式为我们带来了很好的资本回报。等到2016年内我们对⾦霸王公司和Precision Castparts的收购完成后，我们还会看到更多的资本回报增长。
我们在该业务部门拥有太多公司，所以我不能⼀⼀对它们全都评价⼀番。 ⽽且，这些公司现有的和潜在的竞争对⼿都可以读到这份报告，如果他们对我们的数据有太多了解，那这只会对我们的公司不利。因此，对于那些在评估伯克希尔时不具有规模重要性的业务，我们只按照规定进⾏披露。不过，在第88 ⾄91页你可以找到我们很多业务的详细数据。 ⾦融和⾦融产品业务我们的三项租赁业务是由CORT（家具）、XTRA（半拖挂车）和马蒙（主要业务包括油罐车、冷藏车、联运式罐式集装箱和吊车）三家公司构成。这三家公司都是⾏业领导者，在美国经济⾛强之际都取得了很⼤的收益增长。我们在这三家公司拥有设备上的投资⽐他们的任何⼀个竞争者都要多，这让我们获得了回报。发挥⾃⾝长处是伯克希尔经久不衰的优势之⼀。 Kevin Clayton旗下Clayton Homes公司再次取得了⾏业领先业绩，成为美国第⼆⼤活动房屋制造商。去年该公司卖出了34，397套房屋，占全美活动房屋销售量的45%。2003年我们买下Clayton时，它的市场占有率只有14%活动房屋让美国低收⼊⼈群实现了买房梦，Clayton卖出的46%的房屋都是通过我们的331家⾃营商店销售的，其它⼤部分销量是通过1395家独⽴零售商卖掉的。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” Clayton盈利的关键是其所拥有的128亿美元的按揭贷款。其中35%贷款来源于活动房屋，37%来源于零售业务，⼤部分余额来源于独⽴零售商，其中有些会卖我们的房屋，还有⼀些只卖我们竞争对⼿的房屋。从借⽅⾓度讲，Clayton是所有出借⽅中最可靠最长久的。有了伯克希尔的⽀持，Clayton能在2008年⾄2009年净⾦融危机期间稳定源源不断地向房屋购买者提供按揭贷款。在那段期间，Clayton确实也⽤其宝贵的资⾦向那些没有卖Clayton房屋的经销商提供了按揭贷款⽀持。那段时间我们为⾼盛集团和通⽤电⽓公司提供的资⾦⽀持占据了各⼤媒体头条；伯克希尔在背后默默向Clayton注⼊的资⾦让许多美国普通⼈拥有了⾃⼰的房⼦，同时也让许多⾮Clayton房屋经销商活了下来。我们在Clayton房屋零售店都⽤了简单明了的宣传语，不断提醒消费者他们可以选择多种消费渠道，我们向消费者建议最多的就是让他们去当地银⾏申请贷款。同时我们从消费者也得到了他们确实收到了我们的提醒的反馈。按揭贷款对于借⽅和整个社会都有极⼤好处。毫⽆疑问，导致2008年⾦融危机进⽽引发经济衰退的元凶之⼀就是不顾后果的滥放按揭贷款⾏为。危机发⽣之前，⼀个腐朽的按揭贷款模式往往是这样：（1）⽐⽅说加尼福利亚州的⼀家⾦融机构放了许多贷款（2）然后这家机构迅速把这些贷款卖给⼀家⽐⽅说是在纽约的投资银⾏或商业银⾏，这家银⾏会把积累许多贷款，把这些贷款抵押作为抵押贷款证券的抵押物（3）随后又把这些证券卖给世界各地不知情的机构或个⼈。似乎上述的恶⾏还不⾜以引发坏结果，⼀些异想天开的投资银⾏有时还在此基础上炮制出第⼆层融资产品，这些产品的价值主要依赖于那些初次发⾏债券的垃圾部分。（如果华尔街声称他们发明了什么新产品，你可要当⼼！）上述这种情况就好像是要求投资者读⼏万页⿇⽊⽆聊的散⽂，然后再评估要买的这⽀证券。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”上述的贷款发放⼈和粉饰证券的银⾏真的都不要脸，他们的眼⾥只有钱。许多贷款屋主都指望着这笔贷款，⽽贷款发放⼈⼼⾥却打着另外的算盘。当然了风险最⼤的信贷产品会产⽣最⼤的收益。狡猾的华尔街销售员们依靠向顾客推销他们不懂的产品就能年⼊百万（同样地，为什么分级机构能够对⽐他们更复杂的机构进⾏评级呢？然⽽他们就这样做了）。 Barney Frank可能是2008⾦融危机期间最懂⾦融的国会议员了。最近他在评价2010年《多德弗兰克法案》时说，“我发现在该法案在执⾏过程中有⼀个巨⼤缺点，那就是监管者没有把风险⾃留强加给所有住房抵押贷款。”今天，⼀些⽴法者和评论家还在建议要让贷款发放⽅承担1%⾄5%的风险⾃留，以保障贷款发放⽅、贷款⼈和担保⼈的利益⼀致。在Clayton，我们有100%的风险⾃留。我们每发放⼀笔贷款，就会⼀直持有它（除了少数有政府担保的贷款）。我们如果放贷不慎，那么我们⾃⼰承担代价。这笔代价着实不⼩，⽐我们的房屋原始销售利润都要多。去年我们取消了8，444笔活动房屋按揭贷款的抵押品赎回权，为此我们共计损失了1.57亿美元。我们在2015年发放的贷款平均每笔是59，942美元，对于传统放贷者来说数额很⼩，但对于许多低收⼊贷款⼈来说意义⾮凡，他们能依靠这笔贷款获得⼀栋体⾯的房⼦，平均每⽉只需⽀付552美元的本息。看看我们在年会是那个展⽰的房⼦照⽚吧，多漂亮。当然了，有些贷款⼈可能会失业，会离婚或者是去世。也有⼈会遭遇其它经济问题。遇到这种情况我们会损失钱，我们的贷款⼈会失去⾸付款。即便如此，但是我们的FICO评分、我们的贷款⼈的收⼊和他们在经济危机期间的偿还贷款情况都要⽐其它同类按揭贷款要好，⽽那⼀类按揭贷款的贷款⼈的收⼊往往是我们的贷款⼈的收⼊的好⼏倍。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”贷款⼈对于拥有⼀个家的强烈的渴望是我们持续经营房屋按揭贷款业务的主要原因之⼀。同时我们可以浮息债券和短期固息债券为这些按揭贷款融资。最终我们在近年来极低的短期利率和按揭贷款收⼊之间操作范围越来越⼤，这就会催⽣固定利率。（有时候我们仅仅只购买长期债券然后以短期⽅式进⾏融资，那么我们也能得到类似的结果） ⼀般情况下，短期借⼊并以固定利率长期借出，是风险较⾼的⾏为，然⽽我们旗下克莱顿房产公司（Clayton）的营运模式却正是如此。过去⼏年来，⼏家以此模式运作的⾦融巨头纷纷不堪重负、关门⼤吉。⽽我们伯克希尔公司采取⾃然抵消策略，我们现⾦等价物的业务额始终维持在200亿美元以上，以此赚取短期利率。更多情况下，我们的短期投资额介于400亿⾄600亿美元之间。假如我们将600亿美元⽤于投资少于25%的股票，那么短期利率将会急剧上涨，我们便可以从中获利，这与我们投资在克莱顿的130亿美元抵押贷款组合相⽐，前者的赚头远⼤于后者所需承担的较⾼融资成本。在银⾏业务中，伯克希尔将保持⼀贯的资产⾼度敏感性，并会因此从上升的利率中获得收益。现在我来谈谈令我引以为傲的⼀项业务，此业务需要谨慎守法地运作。当年的经济⼤萧条导致抵押贷款放贷商、服务商、包装商受到了极为严苛的监管，还遭受了巨额罚款。这些监管显然波及到了克莱顿，其抵押贷款业务频频遭到检查，检查内容包括贷款发放、服务、汇集、宣传推⼴、法令遵循、内部管控等环节。⾄于联邦政府⽅⾯，我们要接受联邦贸易委员会、住房与城市发展部、消费者⾦融保护局等政府部门的监管。不胜枚举的各种州⽴法律也制约着我们。在过去2年⾥，联邦政府及来⾃25个州的相关机构常常造访克莱顿，以65种五花⼋门的理由调查其抵押贷款业务。调查结果如何？这段时间⾥我们总共被罚了3.82万美元，退还给顾客704678美元。此外，在过去的⼀年⾥，尽管我们不得不取消2.64%的
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”活动房屋抵押品赎回权，但95.4%的借款者已接近年终还款期限，还清贷款后，他们的房产就不再背负抵押债务了。美联集团(Marmon)的汽车零件业务扩张迅速，截⾄去年年底，已拥有13.322万个单位的零部件，⾃去年9⽉30⽇向通⽤电⽓公司购⼊25085台汽车后，其业务量便实现了显著增长。倘若将我们的各项业务⽐作⼀列⽕车，那么奥马哈市就是引擎，最后⼀节车厢位于缅因州的波特兰市。截⾄去年年底，我们97%的轨道车已租出，其中15-17%的车辆需每年重新续租。尽管这些铁路油罐车听上去像是满载原油的货轮，但实际上只有7%的车辆⽤于运载原油，我们承运的主要是化⼯产品以及精炼⽯油。当列车从你⾯前徐徐驶过，请仔细寻找我们油罐车上的UTLX或者Procor标志。当你看到那个标志时，请挺起你的胸膛，作为股东，你也是那辆车的主⼈之⼀。下图为此部分业务的收益概况：投资下图为截⾄去年年底，我们投资的普通股中市场价值最⼤的15家公司。卡夫亨⽒公司(Kraft Heinz)并未列⼊排名，因为我们实际上拥有公司控制权，根据“权益法”，我们对其盈亏需承担责任。
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- 此为我们的实际买⼊价，且为课税基础；在某些情况下，⼀般公认会计原则中的“⽀出”科⽬不尽相同，在运⽤该原则时，账⾯价值依据需要⽽相应提⾼或降低。 ** 不包括伯克希尔⼦公司名下养⽼基⾦所持有的股票。 *** 此⾦额依买卖合同约定。表格中并未体现伯克希尔⼤量持股的另⼀家公司：在2021年9⽉之前，我们能够以50亿美元的价格随时买下美国银⾏的7亿⽀股票。截⾄去年年底，这些股票价值118亿美元。我们打算在约定到期⽇前再购⼊这些股票，如果我们乐意的话，还可以将占6%份额的这50亿美元美国银⾏股票⽤于优先投资这笔交易。同时，各位必须认识到，实际上，美国银⾏是我们持有普通股数额第四⼤的公司， ⽽且我们⼗分看重这家公司。 ⽣产⼒与成功早些时候，我曾向各位汇报过，我们卡夫亨⽒的合伙⼈是如何杜绝效率低下的现象，并因此提升了每⼩时的⼯作产量。此类⽣产⼒的进步是美国⾃1776年建国以来，⽣活⽔平⼤幅改善的秘诀。不幸的是，这“秘诀”知道的⼈还真不多：只有极少数美国⼈能真正悟出⽣产⼒与成功之间的关联性。要知道究竟关
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”联在何处，先来看看美国最经典的实例——农业，再来通过伯克希尔的3个特殊投资领域进⾏验证。 1900年，美国有2800万劳动⼒。其中⾼达四成，即1100万⼈⼜，在农业领域进⾏劳作。当时的主要农作物与现在⼀样，是⽟⽶。约9千万英亩的农⽥⽤于种植⽟⽶，每英亩产量为30蒲式⽿(1蒲式⽿=35.238升)，每年总产量为27亿蒲式⽿。后来，⼈们发明了拖拉机以及其他各式各样的农业⼯具，使农业⽣产⼒有了⾰命性的进步，种植、收割、灌溉、施肥、选种等流程的效率皆⼤⼤提升。如今，美国约8500万英亩的农⽥⽤于种植⽟⽶。虽然⾯积并未增加，然⽽产量却翻了好⼏番，每英亩产量超过150蒲式⽿，每年总产量为130-140亿蒲式⽿。其他农作物的产量也不相上下。美国⼈不仅仅在产量上有了突破，更掀起了⼀场劳动⼒的变⾰，农业劳动⼒⼤幅减少。如今仅剩3百万⼈⼜在⽥间劳作，仅占1.58亿总劳动⼒的2%。由此可见，农业技术的进步解放了成千上万的美国⼈，让他们得以将时间和才智投⼊到其他领域，⼈⼒资源的再分配使如今的美国⼈得以享受琳琅满⽬的商品和服务，如果不是⽣产⼒的提⾼，⼈们的⽣活只能停留在男耕⼥织时代。回顾过去的115年历史，我们意识到，农业发明是多么的伟⼤、多么的有益，不仅仅减轻了农民的负担，更推动了整个社会的进步。如果我们当年不幸扼杀了⽣产⼒的进步空间，就不会有现在的美国。(幸好马⼉们不会投票，否则它们要抗议了。)然⽽，在柴⽶油盐层⾯，跟那些失业的农场⼯⼈们⼤谈科技的美好⽆异于对⽜弹琴，由于机器⼲起活来更利索，因此，⼯⼈们⽆⽤武之地，只好下岗。之后我们会进⼀步讨论⽣产⼒发展导致的失业问题。现在，我们来谈谈伯克希尔⼦公司效率提升产⽣重⼤变化的3个实例。这类励志故事在美国商界已经是⽼⽣常谈了。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” 1947年，⼆战刚结束那会⼉，美国共有4400万劳动⼒。约135万⼯⼈供职于铁路⾏业。当年由⼀级铁路承载的每吨英⾥运输量总计6550亿。到了2014年，⼀级铁路每吨英⾥运载1.85兆货物，增幅达182%，⽽雇员⼈数仅为18.7万，相⽐1947年减少了86%。(包括部分乘务⼯作⼈员，但⼤部分被裁的是货运⼯作⼈员。)鉴于这⼀⾰命性的⽣产⼒发展，扣除物价上涨因素后，每吨英⾥的货运成本⾃1947年来降低了55%，按当下物价计算，每年为托运⽅节省了约900亿美元的开⽀。再来看另⼀组令⼈震惊的数据：假如，今天的运输业发展停留在1947年的⽔平，我们需要300多万的铁路⼯⼈来负荷如今的运输量。(当然，如此多的⼈ ⼯成本将⼤⼤增加运输费⽤，运输⾏业也很难发展到今天这般规模。) 1995年，当时的伯林顿北⽅公司与圣塔菲公司合并，成⽴了我们的柏林顿北⽅圣塔菲公司。1996年，是这家新合并公司第⼀个完整营运的年份，4.5万名员⼯完成了4.11亿吨英⾥的运货量。2015年，这⼀数据达到了7.02亿吨英⾥(增幅达71%)，⽽雇员⼈数为4.7万(仅增加4%)。⽣产⼒的提升不但惠及运输公司，也惠及托运⽅。同时，柏林顿北⽅圣塔菲公司的⽣产安全性也得到了提升：1996年上报的因⼯受伤⼈数为2.04⼈/每20万⼈⼯时数，⽽今下降了超过50%，仅为0.95⼈/每20万⼈⼯时数。在电⼒这块公共事业领域，伯克希尔哈撒韦能源(BHE)的运营模式正在改变。以已有的经验来看，效率并⾮地⽅电⼒企业⽣存的必要条件。事实上，从财政⾓度来看，“随便”⼀些的运营⽅式可能恰到好处。这种经验是由于公共事业往往是某种产品的唯⼀供应商，并能够基于投⼊的资本，设定⼀个确保盈利的定价。业内有这样⼀个笑话，说公共事业是唯⼀ ⽐装修⽼板办公室更挣钱的⾏当。许多公共事业公司的执⾏总裁也确实是按着这个套路操作的。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”但现在，这⼀切都改变了。享有美国联邦政府补贴的风能和太阳能发电有益于我们的长远利益，这已经成为了如今的社会共识。联邦政府通过税款抵免来落实这⼀政策，以⽀持特定地域内可再⽣能源价格的竞争⼒。这些针对可再⽣能源的税收抵免(或其他⽀持政策)，最终可能会侵蚀现有的公共事业公司，尤其是那些运⾏成本较⾼的公司。长期以来，哪怕BHE公司并不需要依靠这⼀点确保收⼊，但公司⼀直都⾮常注重效益，⽽这种对效益的重视让BHE在如今的市场变得越发具有竞争⼒。更重要的是，这种竞争⼒在未来还会发挥更⼤的作⽤。 1999年，BHE公司获得了爱荷华州的公共事业代理权。⽽1998年时，该公共事业雇佣着3700名员⼯，电能产量只能达到1900万兆⽡/时。现在，在BHE的管理下，只需3500名员⼯，就可以达到2900兆⽡/时的产能。效益的巨⼤飞跃，让我们在这16年来的运营中费率从来没有增长过，⽽同期⼯业成本费率上涨了44%。我们在爱荷华州的公共事业公司的安全记录也⾮常出挑。2015年，员⼯的事故率只有0.79%，⽐我们接⼿前那家公司7%的记录优秀了太多。 2006年，BHE收购了俄勒冈州和犹他州的电⼒企业美国太平洋公司(PacifiCorp)。收购前⼀年，太平洋公司雇佣员⼯为6750⼈，产能效率为5260万兆⽡时。⽽去年，我们只⽤5700名员⼯就达到了5630万兆⽡时的产能效率。安全系数的提升也⾮常显著，2015年的事故率从2005年的3.4%下降到了0.85%。安全⽅⾯，BHE可以在⾏业排到前⼗。这些杰出的表现都可以解释，为什么BHE希望收购某个地区的公共事业企业时，当地的监管机构会表现出如此⼤的欢迎。监管者们知道，我们的公司会带来⾼效、安全又可靠的⽣产操作，同时也会为各种有意义的项⽬带来⽆数的资⾦。(虽然BHE⾪属伯克希尔，但从未向我们⽀付过股息。BHE对投资的热情在全美投资者所有的公共事业中都属绝⽆仅有。)
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我刚刚详细解释的⽣产能⼒的提升，以及其他⽅⾯的成就，都为社会带来了惊⼈的利益。这就是为什么我们的全体公民享受到的不仅仅是产品和服务。出于这⼀点来看，这⾥头其实有⼀些抵消交易。⾸先，近年来的⽣产率提升让富⼈们收获颇丰。其次，⽣产⼒提升也常常会带来剧变：如果创新或新的效率颠覆了已有世界，不管是资本家还是劳动者，都将付出巨⼤的代价。资本家们(不论是私⼈拥有者还是组团的公众股东)都不需要我们的同情，他们可以顾好⾃⼰。正确的决定为投资者带去了⼤量的回报，那错误的决定带来巨⼤的损失也⽆可避免。此外，那些⼴泛地分散投资又静观其变的投资者们⼀定会成功：在美国，成功的投资回报往往⾼于失败带来的损失。(20世纪，道琼斯⼯业平均指数从66点飙升⾄11497点，所有的零部件企业始终享受着增长的分红。)但⼯龄较长的⼯⼈所⾯临的问题却与他们截然不同。当创新与市场体系相互作⽤，提升⽣产效率，许多⼯⼈会因此失去价值，他们的能⼒会变得过时。或许有些⼈能在别的地⽅找到体⾯的就业机会，但其他⼈却别⽆选择。当低成本竞争将鞋业⽣产的中⼼转向亚洲，我们曾经繁荣的德克斯特(Dexter)鞋业倒闭了，缅因州⼩镇1600名员⼯因此失业。许多⼈已经过了可以再学习另⼀门营⽣的年纪。我们失去了⼏乎所有的投资，但这是我们能够承受得起的，许多员⼯失去的是根本⽆可替代的⽣计。同样的场景也出现在我们原来的新英格兰纺织⼚“慢性死亡”的过程中。这家纺织⼚垂死挣扎了整整20年，许多新贝德福德⼚的⽼员⼯就是活⽣⽣的例⼦——他们只会说葡萄⽛语，有的能说⼀点点英语，⼏乎不会其他语⾔，他们没有第⼆个选择。上述这些例⼦的解决⽅法不在于限制或禁⽌提⾼⽣产⼒。如果我们坚持1100万⼈⼜不应该失去农业上的⼯作，那么美国⼈将永远享受不到如今这样优渥的⽣活。问题的解决⽅案在于，为那些愿意继续⼯作、但其才能却因为市场原因贬值的⼈提供多样⽽⼴泛的保护⽹络。(我个⼈⾮常赞成改⾰扩⼤劳动所得税减免
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”制度，为那些愿意⼯作的⼈们提供最⼤的保障。)美国的⼤多数⼈享受着不断增长的繁荣，这不应当成为不幸的⼩部分承受贫困的理由。重要的风险和所有的上市公司⼀样，美国证券交易委员会要求我们每年都要在公开⽂件中登记⾃⼰的“风险因素”。然⽽，我并不记得阅读公开⽂件中的“风险”因素对于我评估业务有多⼤帮助。这并不是因为这些风险认定不真实，⽽是通常真正的风险因素是我们没有认知到的。除此之外，公开⽂件中的风险因素也不是为了评估⽽提供的：1)真实发⽣威胁事故的概率；2)如果发⽣事故，将付出多⼤的成本；3)可能造成损失的时机有哪些。 50年后才可能浮现出来的问题可能会成为社会问题，但这并不属于如今的投资者们需要考虑的问题。伯克希尔涉⾜的⾏业领域⽐我知道的其他任何公司都要多。我们的所有⼯作都拥有⼀些不同的问题和可能。列举容易评估难：我、查理还有我们其他的执⾏总裁计算各种可能带来的时机、成本和可能性的⽅式有很⼤的区别。我可以举⼀些例⼦。我们从⼀个最显⽽易见的威胁开始吧：BNSF相较于其他铁路，未来⼗年很可能将失去⼤量的煤炭业务。⽽未来的某个时刻(虽然在我看来这不会太远了)，⽆⼈⾃驾车可能会让政府雇员保险公司(Geico)的保单数量⼤规模萎缩。当然，这些趋势也会影响到我们的汽车经销商。印刷报纸的发⾏量还将继续下降，这是我们在收购时就⾮常清楚的事情。⽬前，可再⽣能源对我们的公共事业企业起到了帮助作⽤，但如果电⼒存储的能⼒得到实质提升，那么情况又将⼤有不同。在线零售已经威胁到了我们的零售企业的经营模式和消费品牌。这些都还只是我们⾯对的负⾯可能性的⼀⼩部分——但即便对商业新闻再漫不经⼼的⼈，也早已意识到了这些负⾯因素。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”然⽽，这些问题都不会对伯克希尔的长远发展起到什么关键性的影响。1965年我们刚接⼿公司时，⼀句话就能概括当时的风险：“我们所有的资本都投到了北⽅的纺织公司⾥头，但纺织业注定将持续受损，直⾄消亡。”然⽽，这种发展趋势，并没有成为公司的丧钟。我们只是适应了它，未来也是如此。每天，伯克希尔的经理⼈都在思考，他们该如何与这个变换不息的世界抗争。正如我和查理每天都在孜孜不倦地关注着，哪些领域值得我们源源不断地投⼊资⾦。在这⼀⽅⾯，我们⽐那些只涉⾜⼀个⾏业的公司更有优势——毕竟他们的选择更为有限。我⼀直坚信伯克希尔拥有⾜够的⾦钱、能⼒和⽂化，来突破上⽂提到的、或者其他的种种逆境，并形成愈发强⼤的盈利能⼒。然⽽，伯克希尔有⼀个⾮常明确存在又⾮常持久的危险，让我和查理也感到束⼿⽆策。这也是我们的国民所⾯临的主要威胁：那就是⼊侵者⼜中针对美国“成功的”⽹络、⽣物、核能和化学袭击。这是伯克希尔与全美所有企业共同⾯临的危机。对任何给定的年份⽽⾔，这种⼤规模杀伤袭击的概率都⾮常⼩。上⼀次《华盛顿邮报》头条报道美国投掷原⼦弹的新闻，已经是70多年前了。之后多年，我们常常与毁灭性的打击擦肩⽽过。对于这个结果，我们得感谢于我们的政府，当然，还有运⽓。然⽽，短期内的⼩概率事件放到长远中看，就会变成必然。(如果某⼀年发⽣某⼀事件的概率为三⼗分之⼀，那放眼⼀个世纪，该事件⾄少发⽣⼀次的概率就会是96.6%。)更坏的消息是，总有个⼈或组织、甚⾄可能是国家，希望对我们的国家制造巨⼤的伤害。⽽他们达成这种⽬的的能⼒正在呈指数增长。可见，“创新”也有其阴暗⾯。美国的公司和投资者⽆法摆脱这种风险。如果⼤规模破坏事件在美国发⽣，那么所有股票的投资都会濒临毁灭。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”没有⼈知道“后⼀天”会是什么样⼦。然⽽，在我看来，1949年爱因斯坦的这句评价如今依然恰当：“我不知道第三次世界⼤战会是怎样，但是第四次世界⼤战时，⼈们⼿中的武器将是⽊棒和⽯块！”
我之所以会写这篇⽂章，是因为今年的年度会议上，我们讨论了关于⽓候变化的代理提案。赞助商希望我们能提交⼀份报告，具体阐述⽓候变化可能会对我们的保险业务带来怎样的威胁，以及我们将如何应对这些挑战。在我看来，⽓候变化很可能为我们的星球带来⼀个严峻的问题。我之所以说“很可能”，⽽不说“⼀定”会带来这个问题，是因为我没有相应的科学能⼒做出这个判断，并且我⾄今记得⼤多数“专家”们对千年⾍问题的可怕预⾔。不过，如果所有⼈都认为这⼀结果⼤有可能，⽽即便⽴刻采取⾏动，能够成功制⽌危机到来的可能也⾮常⼩的话，不管是我还是谁，再要求100%确凿的证据来证明伤害即将到来，那也是⾮常愚蠢的。这个问题与针对上帝是否存在的帕斯卡赌注有惊⼈的相似之处。帕斯卡曾经提出，如果有很⼩的可能上帝真实存在，那么以上帝确实存在的标准⾏事就是有意义的——因为这么做的回报可能是⽆限的，但不这么做却要冒着很痛苦的风险。同样，哪怕只有1%的可能这个星球真的⾯临⼀场巨⼤灾难，时机延误就意味着再⽆回寰的余地，那现在的⽆为就是真正的鲁莽。这可以叫做诺亚⽅ ⾈法则：如果⽅⾈对于⽣存可能是必不可少的，那么不论现在的天空有多么晴朗，应当⽴即开始建筑⽅⾈。代理提案的赞助商会认为⽓候变化将对伯克希尔带来巨⼤威胁也是可以理解的，因为我们是⼀家巨⼤的保险公司，覆盖了各种类型的风险。他们或许会担⼼，⽓候变化会使财产损失⼤幅上升。事实上，如果我们要为未来10-20年写下固定价格的保单，那么这种担忧是⾮常有必要的。但是，保单通常以⼀年为
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”期来写，每年都会针对新暴露的问题重新定价。损失增加的可能性能够被及时转化到增长的保费中。 1951年，我刚开始对政府雇员保险公司(Geico)产⽣热情。该公司年均单个保单的损失为30美元。想象⼀下，如果我那会⼉预测2015年损失成本将达到每单约1000美元，你会作何反应？你会问，如此暴涨的损失赔偿会不会造成灾难性的打击啊？好吧，答案是否定的。过去⼏年中，通货膨胀导致了汽车维修和其他⼈⾝事故费⽤的激增。但这些增加的费⽤都及时反映到了增加的保费中。因此，与设想不同，在损失成本上升的过程中，保险公司的价值反⽽增加了。如果损失的成本⼀直维持不变，那现在伯克希尔旗下⼀家汽车保险公司的年均业务额将是6亿美元，永远⽆法达到如今230亿美元的庞⼤规模。到⽬前为⽌，⽓候变化并没有带来更加频繁或损失更⼤的飓风或其他保险覆盖的⽓候事件。因此，最近⼏年美国的超级巨灾保险在持续下降，这也是我们放弃这⼀块业务的原因。如果超级巨灾变得更加频繁或损失更加惨重，那伯克希尔旗下的保险公司只会将这⼀块业务做得更⼤，也更有利可图。作为公民，⽓候变化让你辗转反侧是在情理之中，如果你的房⼦地势⽐较低，想要搬家也是⼈之常情。但单单作为⼀个⼤型保险公司的股东，⽓候变化不应该是你担⼼的事情。年会我和查理终于决定和21世纪保持步调⼀致了。今年的年会将在全世界进⾏完整的⽹络直播。如果想查看我们这次年度会议的内容，可以在北京时间5⽉1
⽇上午10:00登录以下⽹址：https://finance.yahoo.com/brklivestream。前半⼩时，
雅虎⽹络直播会播放对管理⼈员、董事和⼀些股民的采访，我和查理将在9:30开始回答⼤家的问题。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”这⼀安排主要有两个⽬的。⾸先，这可能适当分流⼀些参会⼈流。去年的记录是有超过40000⼈参与我们的年度会议，这已经超过了我们的承受能⼒。不仅是世纪链接中⼼(CenturyLink Center)的主会场⼈满为患，毗邻的奥马哈希尔顿酒店两个⼤型的会议室也很快挤满了⼈。不包括Airbnb增长的业务量，当时所有的⼤酒店都被抢订⼀空。预算有限的⼈们则通过Airbnb(⼀家民宿⽹站)订房。第⼆个让我们开始尝试⽹络直播的原因更重要⼀些。查理今年92岁，我也85岁了。如果我们和你是做⼀些⼩企业业务合作，你⼤概会时不时就想看看我们俩是不是已经迷迷糊糊昏昏欲睡了。⽽股民们则不⽤跑到希尔顿酒店监督我们表现得如何。(还请你们在评论的时候宽容⼀些：请接受我们哪怕在最好的状态下也没有太⼤吸引⼒的事实。)观众也可以借此观察⼀下我们之所以如此长寿的饮⾷习惯。会议期间，我和查理⼤概要喝上好多可乐、吃掉好多时思(See’s)软糖和花⽣糖，都够得上⼀个NFL前锋⼀周的摄⼊量了。很久以前，我俩就发现了⼀个基本的事实：你要真的饿了，没什么⽐得上胡萝⼘和花椰菜的——你还想⼀直这么保持下去。准备现场参加会议的股民们，当天早上7:00，世纪链接中⼼⼀开门就可以来了，逛个街购个物什么的。今年的年会还是由嘉丽·索⽡(Carrie Sova)负责。上个⽉她刚刚⽣下来第⼆个孩⼦，但这没有耽搁正事⼉。嘉丽镇定、机智又⾮常专业，可以为⼤家呈现出最好的内容。来⾃全国的伯克希尔的员⼯们，以及我们办公室所有的⼯作⼈员也都为这次年会提供了积极的帮助，他们将共同为各位带来⼀个有趣充实的周末。去年我们延长了CenturyLink的营业时间，这也让我们的销量直线上涨，所以我们今年还会继续延续新的营业时间。今年的4⽉29⽇(星期五)，您可以从中午⼀直逛到下午5点，周六您可以从早晨7点⼀直逛到下午4点半。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”周六早晨，我们将进⾏第五届国际报纸投递挑战赛。⽬标地点仍是克雷顿之家(Clayton home)的门廊，投掷线据⽬标⼤概35英尺左右。当我还是个青年时，我曾经⾮常勤劳地做过送报纸的⼯作，我送了⼤概50万份报纸，所以我觉得⾃ ⼰很擅长这个游戏。向我挑战吧！让我难堪吧！打倒我吧！报纸⼤概有36到42页，你必须⾃⼰折叠它们(不许⽤橡⽪筋)。 ⽐赛将在早晨7点15分开始，参赛者将参加初赛，将有8名投掷⼿在7点45分与我展开最终对决。这8名投掷⼿有4名由参赛者中选出，4名是以往的选⼿。年轻的新选⼿只要晋级就会获得奖励，⽽⽼选⼿必须要打败我才能赢回点⼉东西。不要忘了顺便去看看克雷顿之家，您可以花7.8万买下它，我们可以将它“嫁接”到您指定的地点。在过去的⼏年中，我们在年会上做成了很多买卖，Kevin Clayton的⼿上会随时拿着订货单的。早晨8点半将会上映⼀部新的伯克希尔电影。⼀个⼩时后会有问答环节(有午餐休息时间，CenturyLink中会提供午餐)，问答环节将持续到下午3点半。在短暂的休息后，查理与我将会在3点45分召开年度会议。业务环节⼤概会持续半⼩时，为了安全起见那些想要来个“最后⼀分钟购物”的⼈可以跳过这个环节。您将会在⼀个19.43万平⽅英尺的⼤厅购物，它就在会场旁边，伯克希尔旗下的数⼗家⼦公司的产品将在这⾥出售。向那些为⾃⼰产品站台的伯克希尔经理们问好吧。记得看看伯灵顿北⽅圣太菲铁路公司(BNSF)为了向伯克希尔致敬⽽设⽴的铁路布局图，您和您的孩⼦⼀定会为它着迷。今年我们还有⼀个⾮常特别的新展览——世界上最特别的飞机发动机的等⽐例模型。模型的绝⼤多数零件都是由Precision Castparts公司制造的。真的发动机有2万磅重，直径10英尺，长22英尺。我们展览的这个被从中间切开的模型可以让您更好的了解Precision Castparts公司为您的飞机提供的零件。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我们经营的Brooks跑鞋今年也会出售会议纪念款。买⼀双之后参加我们周⽇早晨8点的第四届“伯克希尔5公⾥”活动吧。起跑点设在CenturyLink，您可以在和参会⼊场券⼀起寄过去的参会指南中看到更多相关的详细信息。参加这个⽐赛您就会发现⾃⼰在和⼀堆伯克希尔的经理、管理⼈员、董事和合作伙伴共同前⾏。(不过查理和我要多睡会⼉，我们吃了太多的软糖和花⽣脆)。这项活动的参赛者正在逐年增多，也帮我们创下了另⼀个记录。购物区的GEICO展位是由来⾃我们公司分布在全国各地的顶尖顾问组成的。别忘了在展位下停下让他们给你个优惠。他们会给你个股东折扣(通常8%左右)。这个折扣价在我们运⾏的44个展位中都通⾏。(补充⼀点：折扣不能和其他折扣同时使⽤，⽐如您属于其他享受折扣的群体。)带上您本来就有的折扣券再看看我们的价钱，您就会发现真的可以省好多钱。⽤省下的钱买我们的其他产品吧！记得去Bookworm看看。我们将会在那⾥展出35本书和⼀些DVD，其中有⼀些是新版本。Andy Kilpatrick将介绍他关于伯克希尔最新的全⽅位报道，并且很愿意签名。本书有1304页并重9.8磅重。(我对于这本书的简介：“没有缺陷”)同时看看Peter Bevelin的新书。Peter是长期驻守在伯克希尔的⾮常敏锐的观察员。我们也将推出⼀个新的，20页的伯克希尔的50周年纪念版本。我们曾在去年的会展上卖出了12000本。那之后，Carrie和我发现了⼀些新的资料，我们认为它们⾮常吸引⼈的，例如⼀些⾮常私⼈的信件，⽐如Grover Cleveland寄给Edward Butler的信，Edward Butler是他的朋友，之后成了《⽔⽜城⽇报》的发⾏⼈。原版中已有的内容没有任何删除或改动，价格仍是20美元。Charlie和我将共同签100本，它们将随机地放置在准备好地5000本当中，在展会上售卖。我的朋友Phil Beuth曾写过Limping on Water，⼀部关于他⾃⼰在资本城市过信息⽣活的⾃传体编年史。他还写了不少关于他的领导 Tom Murphy和Dan
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” Burke的事。不论是从已经取得的成就看还是从取得成就的过程看，这两位都是顶尖的管理者，Charlie和我也都是见证者。你的⼈⽣能取得怎样的成就，很⼤程度上取决于你崇拜和学习的对象。Tom Murphy就是⼀个不⼆⼈选。最后，由Jeremy Miller写的《巴菲特基本法则》也将在这次年会上闪亮登场。Miller先⽣已经对巴菲特合伙公司做了出⾊的研究和调查，并且详细的解释了伯克希尔是如何从最初的BPL发展⾄今的。如果你着迷于理论与实践，你会喜欢这本书的。这份报告的附件材料可以告诉您如何获得年会及其他活动的⼊场券。机票有时会在伯克希尔周举⾏前提价。如果您从很远的地⽅来，您可以选择飞到堪萨斯城或者奥马哈，之后开2.5⼩时的车过来。堪萨斯城和奥马哈⽐起来，堪萨斯开车过来更便宜。这样⼤概可以帮您省1000多美元。把剩下的钱花在我们的产品上吧！在位于72街的占地72英亩的内布拉斯加家具店(NFM)中，我们将再次举⾏ “伯克希尔周末”折扣价活动。在去年的年会周⾥，这个家具店创下了约4424万美元营业额。如果你和任何的零售商说这个数字，他们都不会相信。(NFM在奥马哈的店铺平时⼀周的销售额⼤概900万美元，奥马哈的销售情况还是除了我们在达拉斯的新店之外最好的。)您在NFM获得伯克希尔的折扣优惠，在4⽉26⽇(周⼆)⾄5⽉2⽇(周⼀)有效，别忘了⼀起带着您的参会凭证。⼀些平常绝对没有折扣活动的公司这次也会参加特价活动，本着股东周末的特别精神，我们让他们破了例。我们⾮常感谢他们的配合。在“伯克希尔周末”NFM将在⼯作⽇从上午10点营业⾄晚上9点，周六将从上午10点营业⾄晚上9点半，周⽇从上午10点营业⾄晚上8点。周六晚5点半⾄8点半，NFM将举办野餐活动，我们邀请您也⼀同参加。在Borsheims，我们还将举⾏两个只有股东可以参加的活动。第⼀个是4⽉ 29⽇(周五)下午6点到9点的酒会。最主要的联欢晚会将在5⽉1⽇(周⽇)举⾏早上
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” 9点⾄下午4点举⾏。周六Borsheims将营业⾄下午6点。去年的这个周五到周⽇，我们的商店在营业时间每15分钟就会开张销售单。周末期间波仙珠宝(Borsheims)将迎来⼤量客流。因此，为了您的⽅便，股东价格优惠期间定于4⽉25⽇星期⼀到5⽉7⽇星期六。在此期间，请您出⽰⾃⼰的参会凭据，或出⽰能显⽰您持有我们股票的经纪声明(brokerage statement)，以便确定您的股东⾝份。星期天，来⾃达拉斯的杰出魔术师Norman Beck将会在波仙珠宝外⾯的商场进⾏令⼈眼花缭乱的表演。在商场上层，我们邀请到了世界顶级桥牌专家Bob Hamman和Sharon Osberg，股东可在星期天下午和他们切磋牌艺。我会加⼊牌局，并希望能把阿基特和查理也请过来。我的朋友Ariel Hsing星期天也会来到商场，接受乒乓球的挑战。我第⼀次见Ariel时她才9岁，即便那会⼉我也⼀分都赢不了她。她在2012年就已经代表美国出征过奥运会，现在是普林斯顿⼤学的⼤三学⽣。如果您不介意输球的尴尬的话，可以和她切磋⼀下球技，活动下午1点开始。⽐尔·盖茨和我会率先登场，试着削减她的锐⽓。 5⽉1⽇星期天这⼀天，Gorat’s餐馆将会为伯克希尔股东独家开放，营业时间为下午1点到晚上10点。请于4⽉1⽇(请勿提前)拨打402-551-3733预定Gorat’s餐厅座位。⽽另⼀家我最喜欢的餐厅，Piccolo’s，我很遗憾地宣布它关门了。我们将再次邀请同样的三位财经记者引导⼤会期间的问答环节，他们会向我和查理提出股东通过电⼦邮件发送的问题。三名记者和他们的邮件分别是：
杰出的商业记者Carol Loomis，她的邮箱是loomisbrk@gmail.com；来⾃CNBC的Becky Quick，邮箱是BerkshireQuestions@cnbc.com；《纽约时报》的Andrew Ross Sorkin，邮箱是arsorkin@nytimes.com。 / 44 47
2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”每位记者会从收到的问题中，选出他/要她认为最有意思最重要的6个问题。⼏位记者告诉我，为了增加您的问题被选中的⼏率，您的问题要简洁，避免在最后⼀刻才发送出去，要和伯克希尔相关，并且⼀封邮件⾥问题数量不要超过两个。(在邮件⾥请向记者说明，如果您的问题被选中您是否希望透露⾃⼰的名字)。三名关注伯克希尔的分析师会提出另外⼀组问题。今年的保险业专家是来⾃野村证券的Cliff Gallant。与我们⾮保险业务相关的问题，将会由来⾃Ruane,
Cunniff &Goldfarb公司的Jonathan Brandt和晨星公司(Morningstar)的Gregg
Warren提出。我们希望分析师和记者提出的问题有助于增进股东们对⾃⼰投资的了解。查理和我对于将要回答的问题并没有什么线索。有些问题会很刁钻，这是肯定的，我们欢迎这样的问题。⼀个问句⾥包含多个问题是不允许的，我们想要让尽可能多的⼈有机会向我们提问。我们预计总共会收到⾄少54个问题，其中分析师和记者每⼈可以问6个问题，听众可以提出18个问题。(去年我们总共回答了64个问题)。听众的问题将通过11次抽签的⽅式选出来，抽签时间为年度会议当天早上的8点15分。在⼤会场馆和主要分会场⼀共安置有11个麦克风，每个麦克风将会进⾏⼀次抽签。在我谈论让股东增加知识的同时，我也要提请⼤家注意，查理和我相信所有的股东都应该能够同时接收到伯克希尔发布的新信息；⽽且如果条件允许的话，股东应该在进⾏交易前⽤充⾜的时间消化和分析这些信息。正是出于这个原因，我们尽量在周五晚间或周六早间发布财经数据，年度⼤会也总是在周六举办。我们并不采⽤某种通常的做法，也就是和⼤型机构投资者或分析师进⾏ ⼀对⼀的交谈，⽽对其他股东不管不顾。有些股东能⼒有限，却把他们积蓄中的⼤部分交托于我们打理，这种股东是我们最为重视的。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券”我常常夸赞公司的操作经理们(Operating managers)所取得的成就，他们受之⽆愧。他们都是全明星级别的经理，办起业务来就好像这些资产是他们家庭仅有的财产⼀样谨慎。我还相信我们的经理以股东为重的⼼态，是所有⼤型上市公司⾥最强的。我们公司的经理⼤多数并不需要为钱⽽⼯作。对他们来说，在商业打出“全垒打”所带来的愉悦和获得的收益同样重要。在我们公司总部办公室⼯作的24名男⼥雇员也同样重要。他们⾼效地处理证券交易委员会和其它管理机构的要求，填写了30400页联邦所得税申报表—— ⽐前⼀年多了6000多页！还要监管3530项州税申报表，回应⽆数的股东和媒体问询，做出年度报告，准备美国最⼤规模的年会，协调董事会的活动，对这封信进⾏事实审核——这份任务列表还可以写很长。他们愉快地处理了所有这些商业任务，⽽且效率惊⼈，让我的⽣活变得轻松愉悦。他们还努⼒处理⼀些并⾮和伯克希尔严格相关的活动：⽐如，去年有40所⼤学(从200所申请⼤学挑选出来的)派了学⽣到奥马哈和我进⾏⼀天的问答活动，这项活动是由他们处理的。他们还处理我收到的各种请求，安排我的旅程，甚⾄午餐时还帮我买汉堡和炸薯条(当然裹满了亨⽒番茄酱)。没有哪个CEO ⽐我更舒服了；我真的感觉每天⼯作像跳踢踏舞⼀般开⼼。事实上，我的⼯作每年都会变得更有趣。 2015年，伯克希尔的收⼊增长了160亿美元。2015年，没有⼈加⼊，也没有⼈离开。你能想象还有哪家超⼤型公司的总部——我们在全球有361270名雇员——能有这样的雇员稳定性吗？伯克希尔雇佣了许多杰出的⼈，他们坚守在我们公司。此外，我们只雇佣我们真正需要的⼈。这就是你从来没听说过伯克希尔要进⾏“重构”的原因。 4⽉30⽇，来奥马哈——这⾥是资本主义的摇篮——和我的这些⼩伙伴碰⾯吧。他们是最棒的。
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2016巴菲特致股东的信中⽂翻译来源“腾讯证券” 2016年2⽉27⽇董事会主席 沃伦·E·巴菲特
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